中海油海外淘金受挫，无奈憾别尤尼克(8)

2.8 收购的教训

2004年7月，国务院通过《关于投资体制改革的决定》，放宽对外投资的项目、金额与核准的时间，鼓励企业对外投资，以购并、入股，或自设分公司的方式，直接参与世界经济体系。于是，中国既是资本进口国，同时也是资本出口国的新阶段开始启动。伴随着此项决定和其他配套措施的出台，中国将有更多的企业走出国门。

世上原本没有路，走的人多了，就成了路。随着越来越多的中国企业走上世界，中国企业的国际化道路会越来越宽广。回顾中海油的收购过程，吸取其经验教训，对提高我国企业跨国并购的成功率.具有重要愈义。

2.8.1 跨国并购市场是否出价最高者胜?

中海油并购尤尼柯的自始至终，董事会一直坚信出价最高者胜。再看中海油最后撤出收购报价时的委屈和不满：“中海油所提出的以现金收购尤尼柯全部流通股的要约，总价185亿美元，有充足的资金保障。超出雪佛龙公司目前竞价约10亿美元，对于尤尼柯的股东来说显然价值更为优越。”把竞购失败的原因归结为“如果不是由于美国的政治环境，应已付诸实施。”

然而“出价最高者胜”的市场竞购理念，竟然被制定市场游戏规则的美国无情地抛弃了。

中海油以185亿关元的全现金方式收购尤尼柯，比竞争对手雪佛龙的报价高出约10亿美元，条件不可谓不丰厚，彩札也不可谓不高，如果此笔交易成功，将是最近6年内全球第二大现金收购案。中海油如此雄厚的实力但为什么没有获得尤尼柯的青睐和强力推荐呢?

我们不妨看一下尤尼柯公司聘请的收购代理顾问公司Institutional share older service(以下简写“ISS”)在8月1日提交给尤尼柯股东的报告：在比较了中海油具有诱惑性的报价，依然强力推荐尤尼柯股东投系支持雪佛龙公司的报价。主要原因在于中海油的交易条款存在极大的不确定性和政治风险，不能充分补偿尤尼柯股东。ISS引用了广泛使用的“鸟在手”(Bird in Hand)理论，来阐述选择雪佛龙公司的缘由：对比中海油和修改后的雪佛龙的报价，差价仅有3美元，所以与其说推荐出价高但风险较大的中海油收购尤尼柯，更不如推荐价格略低但经营更加稳健的雪佛龙公司。

从目前的情况来看，中国企业在收购前的融资问题都不大，可以通过贷款、增发股票等各种方式筹措到一大笔资金。但是华尔街历来相信，真正高明的交易是不用花费一分钱的，进行换股是西方企业并购常用的方式。而且，使用越多的现金，美国企业就越怀疑你的钱是不是来源合理。如果中海油收购成功，那么根据中海油的并购资金来源来计算，一年需要支付约12亿美元的利息，相当于尤尼柯2004年的净利润。所以，并购成功后的短期经营效益不容乐观。而且在负债率方面，中海油的资产负债率较高，截至2004年12月底，负债率高达46%。国外石油上市公司一般资产负债率保持在25%左右。BP公司将资产负债率的上限设定为30%,壳牌公司自20世纪90年代中期以来一直保持在10%左右，而中海油自2002年以来资产负债率一直保持在35%左右，在行业内处于较高水平。考虑并购资金的筹资结构(负债率高达71%)。则并购成功后的资产负债率将接近甚至可能超过60%。近期内中海油将背上巨额的债务风险，长期来看，中海油的扩股行为将进一步稀释股价，尤尼柯的股东在选择如意郎时，还是相当谨慎的。对于中海油而言，即使迫切需要国际收购，采用现金交易，最好也是部分现金加部分股份，这样能在财务风险中把损失降低。

2. 8. 2政治风险—中国能源企业跨国之路必须面对的坎儿

这个问题涉及到我国能派企业跨国之路的选择。一般来讲，收购是一种商业行为，报价是一个收购企业实力的象征，报价越高，收购成功的可能性也越大。商业行为就要符合商业规则，这也是市场经济国家必须要遵守的规则。但是在跨国并购中，当竞购的标的资产一涉及到国家安全和国家利益时，一切竞购条款将为之让步，而不仅仅是商业规则。

傅成玉面对媒体，事后总结说:“没想到美国国会一旦认为可能伤害到它的利益时，会把这样一个执行了20多年的法律随时改变。”在中海油竞购尤尼柯的过程中，美国参众两院通过了能源法案新增条款，要求政府在120天内对中国的能源状况进行研究，研究报告出台21天后，才能够决定是否批准中海油对尤尼柯的收购。中海油迫于“交易的不确定性和巨大的政治风险”，拥浅收购。漫长的审查期限和严格的审查程序，无疑提高了我国能源型企业在美并购门槛，同时也引发了世界各国对能源的严格监管。

中石油收购哈萨克斯坦PK石油公司的曲折，五矿收购加拿大诺兰达集团的受阻……走出去的中国能源企业充分地说明了这一问题。

在寻求国际能源合作中，我国企业走出去的障碍将更多，遇到的困难将更大。我国能深企业是大踏步继续走出去，还是退回来?中国能源型企业正处在两难的境地。

我国是能源消费大国，伴随着我国经济的高速发展，各个领域对能源的需求迅速增加。以石油为例，我国对石油需求的增长速度远远高于世界其他地区。据我国商务部的统计，2004年中国的原油进口达到1.2亿吨，比1993年增加22%，成品油进口3788万吨，比2003年增长34.5%;来自国土资源部的资料显示，中国2003年对进口石油的依存度为36.5%, 2004年则迅速达到了42%;国际能源机构(IEA)的报告预测，到2010年和2020年，中国对外石油依存度将分别高达60%和76%。在能源紧缺和市场完全放开的双重压力下，中国石油化工企业在石油供应数量与价格上，如何满足我国经济的持续发展，如何长期安全地获得稳定原油资旅，不仅成为国家石油“走出去”战略的核心内容.更成为石油化工企业实现油气资源的可持续发展和跨越式发展战略的重心。所以中国的能源企业走出去不仅是一种无奈的选择，更是一种必然的趋势。

既然我们必须要走出去，那么海外并购是否是唯一的选择?

答案是否定的，我们可以采取更多的办法。

第一，短期内，能源型企业可以充分利用国际上已经普遍应用的贸易、期货等市场手段，来降低能源价格波动的风险。

第二，企业可以选择股权安排，直接在国外证券市场上收购。在世纪之交的兼并潮中，许多石油公司强强合并诞生了一些超巨型跨国石油公司，如埃克森美孚、BP、雪佛龙、道达尔等等，具有更大的规模实力和更强的竞争优势。他们既是中国能源公司的合作伙伴，也是竞争对手，而他们通过不断并购迅速壮大也是学习的榜样。中国能源面对竞争激烈的国际市场，与其自己招兵买马，到海外进行风险勘探开发相比，不如通过公司并购，迅速实现国际化。

第三，在跨国并购资金较大时，企业不妨选择迂回方式，采取非股权安排或通过寻找竞购伙伴，形成策略联盟等方式，进行海外收购。中海油竞购尤尼柯事件中，备受美方争议和垢病的是中海油的控股股东—中国海洋石油总公司的官方背景。这种背景把二者之间的并购行为提升到前所未有的政治高度，绷紧了美国上至国会议员，下至普通百姓的神经。所以，为了获得能源的长期稳定供给，尤其是在进行一次数十亿乃至上百亿美元的竞购案的时候，如果单枪匹马，很可能不会被认为是白衣骑士，而更像一个威胁。所以，在直接并购受到强大阻挠的情况下，引入海外的投资机构是改变这个局面的最佳方式。无论引入私募基金还是国外政府投资机构，如美国凯雷投资集团(Carlyle Group ) ,淡马锡(Temasek )等不仅可以增加资金来源，同时改善公司治理结构，事实上还可以做出长期的战略安排，如先投资成为海外私募基金的股东，然后通过这些私募基金进行海外收购，如此既可减少被收购方国家舆论的敌意，也可以进行一系列财务融资。

2.8.3 我国政府在企业跨国并购中应扮演何种角色?

尽管中海油在竞购尤尼柯的过程中，使出浑身解数，还是没有化解政治干扰的坚冰。来自美国国会的反对声浪反而愈演愈烈，多次修改法案，公然抛开市场经济原则公开亮明抵制与反对态度，最终成为中海油折戟沉船的致命一击。美国政府在这场能源大战中扮演了不可低估的角色。

同时，这次并购也将中国“走出去”的能源发展战略从幕后推向了前台，已经引起了全世界的关注。这不仅仅是一场并购行为，更凸现中国能源企业在国际化征途中，将会遇到更多的植根于政治、外交甚至文化层面的隐性阻碍。

既然矛盾和冲撞不可回避，中国政府应该扭转思路，调整未来能源发展战略，而不是仅仅发放政府批文和提供贷款这么简单。

首先，面对复杂的国际局面，我国国内相关部委和机构要有明确的全球化战略安排，推动“商业外交”。中国的产业政策不会像当年日本的产业政策那样容易得到西方的谅解，因为日本是市场经济国家。我们的产业政策会导致西方强烈的敌意，这是需要多方面政策协调甚至博弈的战略问题，政府更有责任推动商业外交。中海油刚开始竟购尤尼柯时，中国外交部正参与“朝核会谈”;竞购进程中，央行提高了人民币汇率;退出竞购后，商务部宣布国内企业50亿美元采购了美国波音公司飞机。对中海油并购要么雪上加箱，要么毫无帮助。政府部门仅从局部出发，各司其职，没有从宏观和微观方面进行协调安排。因此，中海油在总结竞购成败时，高声呼吁:“政府职能部门不要各管一摊，否则中国企业很难在海外收购中取得胜利。”相比之下，美国有对外投资委员会，以财政部长挂帅，其他成员有国务卿、国防部长、总统国家安全事务助理、商务部长、司法部长、白宫预算管理办公室主任、美国贸易代表、经济顾问委员会主任、科技政策办公室主任、总统经济政策助理和国土安全部长构成，对涉及国家安全、对外投资等重大事务进行联合办公，从而维护国家利益。正是由于雪佛龙的深人人心的游说活动打动了美国对外投资委员会，为其成功收购尤尼柯添上了一笔不可磨灭的贡献。

其次，建立境外投资风险基金，完善境外投资的保险制度和准备金制度。日本20世纪六七十年代面临的石油形势非常严峻，为了鼓励日本企业到海外收购石油资源，日本成立了由国家出资的类似于石油投资基金的公司。从1967年到1973年，日本共资助民间成立36家海外石油开采公司，使日本在海外石油投资从1967年前的每年114亿日元增加到1973年的年投资2000亿日元，为日本的石油保障打下了基础。同样，我国政府也可以建立风险基金，鼓励企业走出去。成立海外投资促进中心，为民族企业提供有关信息，代办投资手续，保护企业的海外利益。

最后，政府要不断完善对外投资法律法规，充分利用财政金融手段，实行优惠政策和信贷扶持政策，放宽外汇管理，为我国企业走出国门创造良好的国内环境。